东南亚：活在电商爆发神话里
作者 | 华尔街大事件
阿里巴巴将于2022年2月24日公布2022财年Q3财报。这将是备受期待的一份财报，因为投资者想了解2021年阿里增长减速的原因。
去年，阿里巴巴无疑受到了基本面以外的原因的冲击，而整体消费市场也在等待回暖。
与此同时，阿里目前大部分收入依赖于非必需消费品支出，它正在投资新兴业务板块以谋求长期增长，这部分支出短期内很难获得充足回报。
因此，阿里巴巴短期内能否接近拐点？
来源：外网
01
自由现金流收益率下滑，新兴业务不是速效药
阿里的未来12个月自由现金流收益率为7.2%，远高于其3年均值4.5%。此外，如下图所示，它还领先于中国和美国的大型科技同行。
阿里和国内同行自由现金流收益对比（来源：TIKR）
阿里和美国科技巨头自由现金流收益对比（来源：TIKR）
关于阿里估值具有吸引力的说法已经被重复了很多次。但值得注意的是，它仍在产生强劲的自由现金流，自由现金流利润率已经有所下降。
阿里过去12个月自由现金流收益率（来源：S&P Capital IQ）
如上图，阿里过去12个月自由现金流利润率继续下降。这是因为阿里正在将业务从传统的广告收入扩展到全渠道零售、物流和云计算。
保持对新兴业务板块的投入，包括下沉业务、本地生活、国际业务等，可能导致盈利端继续较去年同比降低。投资以寻求长期增长需要时间来实现回报。
02
宏观不利，价格预期下调
阿里共识价格目标对比价格表现（来源：TIKR）
可以看出，过去三年阿里巴巴股票平均共识价格目标往往“过于乐观”。似乎阿里的价格趋势接近其最悲观的预测。
自2020年11月达到峰值以来，阿里巴巴的基本面变得不再好看，因此阿里巴巴的共识价格也不断下调。
阿里巴巴过去12个月毛利率和息税前利润率（来源：S&P Capital IQ）
阿里巴巴的利润率在过去三年中也持续下降。对目前利润率较低的业务的投资稀释了其整体利润率。
然而，自疫情以来，宏观经济持续产生不利影响。再加上需要更积极的投资以抵御竞争和发展新的长期增长动力，我们认为阿里目前似乎缺乏短期见效快的价格催化剂。
2022年2月阿里巴巴平均共识估计（来源：S&P Capital IQ）
此外，我们还可以从上面的图表中看到，阿里巴巴的平均共识估计自12月以来也已显著下调。
宏观经济形势继续处于变化之中。1月份国内房地产销售继续显著下降——继12月份下降35.2%后，同比下降36%。
中房资讯也认为，楼市低迷预期将继续。因此，消费者的信心可能会持续低迷，这对以零售电商为主业务的阿里来说并不是一个好兆头。
此外，近期春节的旅游消费也预示着消费业未来的疲软。旅游节的旅游收入同比下降 3.9%至2890亿元，国内旅行下降2%至2.51亿人次。Absolute Strategy Research补充，“今年回家过节的人比去年多，但我们迄今为止的数据表明，他们大多呆在家里，总支出相当少。”
阿里低共识估计（来源：S&P Capital IQ）
持悲观态度的分析师最近都下调了对阿里巴巴的预期。值得注意的是，它们明显低于之前提出的平均共识。但是，与平均共识相比，这些分析师已经证明了他们对阿里股票过去三年预测的先见之明。
阿里的价格目前处于调整阶段，目前还没有足够的短期催化剂使其中期前景变得更加乐观。我们认为阿里的收入预期触底前，价格还有一段回落期。
它可能会在2022年底见底，因为某些宏观逆风可能开始减弱，其中包括供应链混乱和监管清晰度。
03
业绩前瞻
FactSet调查分析师预计，阿里巴巴今年的销售额为388亿美元，EBITDA（息税折旧摊销前利润）略低于71亿美元，每股收益为2.52美元。
预计阿里四季度营收将比2020年同期增长13%。经调整后的利润实际上预计将比去年同期下降25%，但环比三季度高出60%以上。
预计商品交易总额（GMV）将接近4030亿美元，将创历史最高水平，比去年同期增长10%。
在阿里巴巴公布最近一个季度业绩显示，客户管理收入占其总销售额的36%。客户管理收入主要来自淘宝天猫的广告费和佣金，该季度此项收入同比增速仅为3%，处于历史冰点，远低于市场预期的8%。如果本季度商家保持削减预算，预计该业务营收会放缓。
高盛等公司的分析师看好阿里国际商务业务。分析师预计国际销售收入为2亿美元，环比增长6%，同比增长16%。
此外，云计算业务增长情况值得关注。
04
分析师观点
彭博一致性预期，市场认为阿里巴巴本季营业收入或同比增长13%至2488亿元，调整后净利润或同比下降24.5%至457亿元。
JR Research说：“我们保持对阿里巴巴评级持有。阿里最消极的价格预测为140美元，隐含14.5%的上涨空间。但是，如果你考虑到阿里目前面临的两个宏观因素，那么即使没有被高估，它最多也算是合理估值。”
他补充道：“因此，我们鼓励投资者在再次购买阿里巴巴之前保持耐心等待更多数据。此外，美国市场的成长股调整提供了大量可供考虑的替代机会。所以，现在没有必要急于买入阿里。我们重申对阿里巴巴股票的持有评级。”
华泰证券认为，虽然经济疲软对阿里巴巴收入增长的影响或大于此前预期，但其在国内市场、技术、国际扩张方面的投资将助力其长期发展。淘特、淘菜菜对用户群扩张的拉动作用取得初步成果，显示阿里强大的管理执行力。给予阿里巴巴美股“买入”评级，目标价略微下调6%至195美元。
广发证券看好阿里巴巴未来前景，认为电商行业政策及竞争格局边际上继续恶化的风险不大，且不利因素已被市场预期。建议关注竞对冲击减弱、消费回暖后阿里巴巴经营基本面的反转机会。对阿里巴巴港美股均维持“买入”评级，目标价分别为185.95美元和181.33港元。
END
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